「假設」究竟可不可靠？
有不少的笑話，專門揶揄經濟學家和他們的假設。一位工程師、一位物理學家與一位經濟學家發生了船難，漂流到無人的小島上，除了一罐煮豆罐頭沒有任何食物。要怎麼樣才能打開罐頭呢？工程師建議，用石頭敲開它，物理學家說，要放在太陽下加熱，直到罐頭爆開為止。經濟學家則說：「首先，假設我們有開罐器…」
經濟學家就市場運作機制、企業營運方式及人們做財金決策的方法做出假設，若將這些假設條件分開來看，很可能一點道理也沒有。
- 假設，投資人是理性的，而且致富是他們的唯一目標：現實人類的思考模式，不同於理論上所謂的效用函數。行為經濟學的研究，人類會誤讀資訊、感情用事並誤判機率。
- 假設，每個投資人都很像：現實很明顯的，即使撇開財力不談，並非所有投資人都是相同的。有的人長期持股二十年，例如退休基金投資人；有的每天在網路上炒作股票。有的是「價值型」的投資人，以價格暫時下跌的績優股為投資目標；有的是「成長型」的投資人，以快速成長股為主要標的。現實世界金融市場的投資人千奇百怪，幾乎每個人都不一樣，顯然比電腦模型要複雜許多。
- 假設，價格變化有連續性：現實上很顯然的，價格的確會跳躍式的變動，有時變動幅度很細微，有時則非常明顯。例如，證券商報價時，往往報整數，而略過中間的數值。在外匯市場，個位數報價有八成是零或五，往往跳過介於中間的數字，但是在零到九的十個數字，零跟五出現的機率，照說應該只有二成才對。換言之，「價格不連續性」非但不是反常現象或少見的異數，反而是金融市場與生俱來的特質，這正是財務金融與自然科學不同之處。
- 假設，價格變動符合布朗運動原理： 布朗運動是從物理借來的名詞，原來是粒子在均質媒介中移動的軌跡，相關的假設包含三點，第一，價格變動具有獨立性、第二，價格變化的統計穩定性、第三，常態分布。但現實是根據布朗運動，大多數波動者是小幅度變化，大多都落在一個標準差之內。看看道瓊指數圖，高低起伏非常大，有些突起高達10個標準差，1987年一度報到22標準差。這樣的現象發生機率不到十的五十次方分之一，機率小到連標準的高斯表都沒有列出來。換句話說，幾乎不可能發生，然而事實擺在眼前。
另一個重要的假設是：不論是擲硬幣遊戲還是金融市場價格波動，所有事件都各自獨立，與上一個事件毫無干係。因此沒有人能根據歷史預測未來的獲利。事實上，就連金融界都將這個假設當童話故事看。事實上，某一時間點的價格變化情形，會影響短期內的價格，可能是一小時、一天或數年，看你怎麼定義「短期」。
確實，根據資料顯示，若本月價格變動的幅度很大，這股動能很可能延續到下個月，只不過波動會減緩、變小。一旦重大企業新聞見報，股價會馬上做出反應，而且隨著消息愈傳愈遠，愈來愈多分析師開始注意、愈來愈多投資人展開行動，價格走勢很可能就這樣維持。
首先，價格變動並非獨立事事。過去幾十年，我和後來其他學者的研究都顯示，很多金融價格是有「記憶」的。不同類型的價格變動，具有不同的記憶形態。有的價格變動記憶力強、有的記憶力弱。至於為什麼會這樣，原因很難說，我們只能猜測。這跟「隨機漫步」理論衝突的。
這些老舊的金融理論，為什麼能存活？
答案是：習慣與方便。簡單的數學算式，本身看來就令人肅然起敬，除了內行的專家，大多數人都覺得神秘難解。全世界的商學院繼續傳授。數以千計的財務人員、投資顧問都是受這樣的訓練出來的。事實上，大多數畢業生出了校門就知道所學根本不管用，只好用各種變通的辦法加以調整、修正，以期達成任務。雖然如此，使用正統金融理論還是讓人覺得比較安心而有權威感。
兩位大師聯手創立公司慘遭滑鐵盧
歷史總是充滿諷刺。正統金融理論最著名的兩位大師休斯和默頓，這兩位諾貝爾獎得主，在1993年聯手創立一家避險基金，長期資本管理有限公司，簡稱LTCM。眾家合夥人投資一億美元，並且外募集資金，最後總共湊了七十億美元。他們的策略很簡單，就是按照正統金融理論的算式，在全球市場中尋找價格過低或過高的選擇權。他們以極高的槓桿比率與負債比率下注，認為市場最後會認同他們的設定正確價格。該公司最多曾同時雇用二十五位博士，旁觀的夏普曾經對《華爾街日報》表示，LTCM「恐怕是全球最頂尖的財務金融學系」。
但是，它最後潰不成軍。1998年8月，俄羅斯政府無力償還債券，引起金融市場的恐慌，LTCM當時是西方國家最大的債券投資者，手上大量的債券完全脫不了手。
更糟的是，不同於正統金融理論的預期，多數債券以外的投資也一蹶不振。全球市場並沒有以行動證明價格波動是獨立事件，而是不約而同的往下跌。金融風波期間，價格波動之大，充分顯示出市場的不可預測性。最後，由於美國聯邦儲備局擔心LTCM破產引起一連串骨牌效應，於是出面干涉。幾家銀行才勉強同意以36.12意美元買下LTCM。
結語
愈是了解危險，愈能做好萬全準備。幾個世紀以來，造船的人都知道要怎麼設計船身、船帆才安全。多數時候大海是風靜的，但颱風、颶風來臨時，海上景況就迥然不同了。造船人不能只考慮那95%風平浪靜的日子，要想到另外5%的狂風巨浪才是對船隻真正的考驗。現在的金融業者和投資大眾就像忽略那5%考驗的造船人，完全無視於風雨來襲的可能性。《曼德伯》