典型的利率周期起於聯邦準備理事會連續降低利率，希望刺激經濟，脫離衰退。調降利率的行動經過一段時間後，進入相對穩定的時期，經濟開始再度擴張。利率周期接著轉為聯邦準備理事會連續調升利率，以平抑經濟過度擴張造成的通貨膨脹壓力，然後再度維持於相對穩定的水準，景氣下挫，「軟著陸」，也可能重重摔進衰退期。利率周期進行的過程中，會有個相關的「殖利率曲線」，呈現短期利率和長期利率之間的關係。
利率周期和殖利率曲線合起來，是精明的巨波投資人最強而有力的兩個工具，可以用來確認市場趨勢和類股趨勢十分重要的變化。在研判投資人開始憂慮景氣衰退，是不是可能觸發新的空頭市場時，殖利率曲線是特別有用的工具。
債券市場
在談殖利率曲線之前，我們先了瞭解市場如何決定債券的價格和殖利率，假設依目前的經濟狀況和利率水準，你買到「面值」1萬美元的十年期公債，「票面利率」為8%。它的意思是說，你每年可以從買到的債券，領得800美元的利息，也就是1萬美元的8%。也請注意，如果你持有這些債券到期滿，可以領回1萬美元，既沒有資本利得，也沒有損失。
假設在你買進這些新債券後，聯邦準備理事會啟動一輪調升利率的新周期，利率水準的上升，新發行的十年期公債票面利率也水漲船高。假設在我們的例子中，新公債的票面利率為10%。
若你需要用錢，必須賣掉手上的債券，不能持有到期滿。你當然可以在「次級市場」做這件事。但是你面對的問題是，沒辦法依照1萬美元的面值賣出債券。你只能以低於買價1萬美元的「折價」出售。因為利率上升，新發行的十年期公債，是以10%的票面利率進入市場。因此，你持有的舊債券相對失去吸引力（8%），因為面值相同，舊債券的票面利率卻比較低。舊債券想要取得競爭力，在次級市場的價格就必須下跌。講得明白些，債券的價格必須跌得夠低，使它的當期殖利率漲得夠高，相當於新債券的10%才行。
所謂當期殖利率是以債券支付的票息除以當時的價格。所以你的舊債券必須跌到8,000美元，當期殖利率才會等於新債券的票面利率10%，因為舊債券的票息為800美元，除以新價格8,000美元，就知道為什麼了。只有降低價格，其他的投資人才願意買你那票面利率只有8%的舊債券，而不買票面利率10%、更具競爭力的新債券。如果你決定折價出售舊債券，就會發生2,000美元的資本損失。
從這個例子可以看出，債券價格和利率反向而動。這是債券市場最重要的原則。利率上升時，債券價格下跌；利率下跌，債券價格上漲。
若未來發生通貨緊縮，新發行十年期債券的票面利率可能跌到只有4%，你持有的1萬美元舊債券，價格會漲到2萬美元！這是因為舊債券的票息800美元除以2萬美元，得到的當期殖利率正好等於4%的市場利率。這種情況中，你可以按「溢價」賣出債券，實現高達1萬美元的資本利得。
利率的期限結構
「利率的期限結構」指的是各種債券之間的關係；這些債券在風險和時間兩個重要的構面，銷售條件不同。
所謂風險，是指債券發行機構無力還本付息的可能性，是由穆迪和標準普爾等評等機構決定的。Aaa級是指高品質、低風險的債券。Ca和C級則指風險很高的「垃圾債券」。所以風險比較高的公司債和其他的債券，利率明顯升高。
時間，是指債券買方要求比較長期的債券提供比較高的利率，原因和多種不同的風險類別有關，例如：戰爭和恐怖活動等極端事件的「事件」風險，以及「通貨膨脹」風險。所以利率通常隨著時間而升高，但它們不見得每次都如此！事實上，有時長期債券的殖利率反而跌到短期債券之下，這就是一般所稱作的「反斜殖利率曲線」。
建構殖利率曲線
曲線的「短端」起於三個月期和六個月期的國庫券，然後到兩年期和五年期的財政部中期公債，止於十年期和三十年期財政部長期公債的「長端」。
上表中，第四欄當期殖利率低於第二欄的票面利率，這表示自那些公債發行後利率已經下跌。因此，第三欄的債券價格，相對於面值或面額100上漲，以溢價交易。如果我們把短、中、長期公債的「點連結起來」，可以得出「殖利利率曲線」。（圖截自美國政府公債殖利率曲線）
殖利率曲線有四種主要的形狀：正常、陡峭、反斜、平緩。
- 正常：正常殖利率曲線出現於利率周期的平穩時期。這時債券投資人預期經濟會繼續以穩健的速度擴張，不必擔憂通貨膨脹率上揚。通常可以在景氣周期的擴張中期，以及股市周期的多頭初、中期階段看到。
- 陡峭：相較之下，我們常在經濟擴張之初，也就是景氣衰退結束後不久，看到陡峭的殖利率曲線。原因是處於利率偏低、復甦在望的這個時點，企業會開始著手新的資本投資。增加的「資本需求」主要是靠較長的債務來挹注。這麼一來，殖利率曲線的長端，會開始累增。表示經濟很快的會往前衝刺，最後一定會有通貨膨脹的風險，債券買方會開始要求長期債券要有比較高的利率。
- 反斜：反斜殖利率曲線的出現，是兩個相關的利空力量造成的。在曲線短端，聯邦準備理事會開始提高利率，以平抑通貨膨脹。如果持有長期債券的持有人相信聯邦準備理事會緊縮經濟的藥方會引發衰退，進而有通貨緊縮的效果。因此可能願意鎖住短期利率的殖利率，使得曲線長端也可能開始下跌。所以反斜殖利率曲線，可解讀為經濟衰退的強烈訊號。
- 平緩：發生的原因和反斜的情況相同，曲線趨於平緩，發出經濟成長減慢和可能陷入衰退的訊號。但並不是每一條平緩曲線最後都會變成反斜曲線。
結語
我個人覺得要分辦殖利率曲線是正常、陡峭或平緩，會有尺度上的盲點，例如，觀看上圖截自目前美國政府公債殖利率曲線，看似陡峭，但其實美國目前長期公債殖利率還不到3，若把y坐標尺度放大到以6的殖利率來觀看，又變正常，但是放大到10的殖利率以上來觀看，目前殖利率曲線趨於平緩（書中沒談及觀看尺度上的建議）。
但是投資人還是可以注意是否發生反斜殖利率曲線的出現，因為要分辦反斜殖利率曲線，沒有上述尺度上盲點的問題。而反斜殖利率曲線的出現是漸近式的，並非一下子就會發生，所以當長期當期殖利率開始低於中期當期殖利率時，投資人可能就要小心之後的景氣發展。
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