2013年9月12日 星期四

「價值」投資:多此一說(巴菲特寫給股東的信)

本書收錄的是巴菲特寫給波克夏股東的信,探討主題涵蓋管理、投資及事業評估等。而主要的精神則是葛拉漢和陶德提出的:基本面的價值分析應該主導投資策略。本篇我只介紹「價值」投資:多此一說。

不管適不適當,「價值投資」這個名詞廣被使用。一般來說,它指的是買進擁有某些特質的股票,像是低股價帳面價值比、低本益比、或是高股利收益率等等。不幸的是,就算某檔股票具有以上所有特點,投資人也無法由這些特質來判斷自己的投資是否值得,或能否真的產生價值。同樣地,相反的特質——高股價帳面比、高本益比、或是低股利收益率,也並不違反「價值」投資的做法。

成長永遠是價值計算的一部分,它是一項重要性可大可小的變數,可能帶來正面或負面的影響。企業的成長,就其本質而言,並不能真正用來解釋價值。成長的確經常會對價值產正面的影響,有時候其影響力之大會超乎一般人的想像,但這樣的效果並不可靠。

只有當企業的額外投資能夠獲取誘人的回報時,換句話說,每多投資一塊錢來資助企業成長,必須能夠讓長期的市場價值至少增加一塊錢,企業的成長才會對投資人有利。對一個投資報酬率偏低的產業,投注額外資金以達成的作法,反而會傷害股東。

如果你以某個相當低廉的價格買進某家公司的股票,即使該公司的長期經濟遠景相當不算好,它通常還是會出現一些出人意表的表現,而你也會有機會可以先獲利了結。

各位很可能認為這樣的做法是理所當然,但你原先可能以為自己撈到一個很便宜的價格,到頭來可能一點好處也得不到。一家經營困難的企業,往往解決一個問題之後,馬上又出現另一個問題——廚房裡永遠不會只有一隻蟑螂。如果你以800萬美元的價格買下這種企業,最後以1,000萬美元的價格轉售出去,報酬率看似可觀,若是要等十年後才能脫手的話,這項投資案就很不盡理想。時間是績優事業的朋友,但卻是普通事業的敵人。

我也是付出了代價才學到這個教訓,事實上,我是經歷好幾次的經驗,才參透這個道理。

我曾經見過許多汲汲於收購他人公司的企業經理人,這些經理人顯然是受到青蛙王子童話的影響,由於公主成功地把青蛙變成王子,他們因此大受鼓勵。為了取得親吻那些企業「蟾蜍」的權利,這些經理人付出了極大的代價,期待能出現神奇的幻變。到頭來,即使一位經理人再怎麼樂觀,他終究得面對現實,環顧四周都是毫無反應的蟾蜍。最後經理人學到教訓,但付學費的卻是股東。

當我以前擔任企業經理人的職務時,也曾經和幾個蟾蜍交往過。這些蟾蜍的價格倒是很便宜,我吻了這些蟾蜍,得到的回應卻只是蟾蜍的叫聲。

從此之後,我修改了我的策略,並開始以合理的價格收購績優企業,而不是以便宜的價格收購普通的企業。查理.蒙格很早就了解這個道理,我則學得比較慢。現在,當我們要收購企業或投資股票時,所尋找的都是一流管理人才所經營的一流企業。

自從我們於1977年年報中提出下列看法以來,我們投資股票的策略一直沒有改變:
  1. 我們有所了解。
  2. 具有樂觀的長期展望。
  3. 由誠實且稱職的經理人所經營。
  4. 能夠以非常吸引人的價格出售給我們。
我們所採取的態度是:「站在球會到的地方,而不是它現在所在的位置。」我們的目標是要找尋價格合理的績優企業,而不是廉價的普通企業。

結語
華爾街的投資專家們一直把「成長股」和「價值股」分門別類,但不知巴菲特早已跳脫此一觀念,一直在尋找所謂的「成長價值」。

有關「成長價值」請參考:成長價值,文章中的說明。

有關書籍的介紹,請參考作者、出版社、內容簡介
更多的理財書目,請參考汪汪書架的書–理財書籍