我們波克夏只關注個別公司的價值，對於股市整體的價值並不太在乎。評估股市不是考量下週、下個月或明年的指數落點，那從來不是我們思考路線。事實上，股市的行為方式並不與價值連動，有時背道而馳的現象持續非常久，然而或遲或早，價值終會出頭。所以，我現在說的，將關係到美國股票持有人所獲得的長期績效。
我們先來為「投資」下定義。這個定義很簡單，卻經常遭到遺忘：投資是現在拿錢出去，未來拿更多錢回來——所謂更多錢是實質的，因此必須考慮通膨。
現在我們來回顧一下歷史，以便觀察股市過去發生的現象；這次就從三十四年前開始好好。先來看頭十七年，也就是1964年底到1981年底這段期間，大盤水準如下：
第一個十七年期，道瓊工業指數收盤行情，只漲了0.1個百分點
- 1964年12月31日：874.12點
- 1981年12月31日：875.00點
第二個十七年期，道瓊工業指數收盤行情，漲幅驚人
- 1981年12月31日：875.00點
- 1998年12月31日：9181.43點
然而走勢如此背道而馳的股市，卻不能以GNP的成長差異來做解釋。
GPN的成長率
- 第一個十七年期（1964年至1981年）：373%
- 第二個十七年期（1981年至1998年）：177%
● 第一個經濟變數——利率
想了解此一現象背後的原因，首先需要審視影響投資績效的第一個經濟變數——利率。利率對財務評估的作用力，相當於萬有引力對宇宙萬物的影響；利率愈高，股市下跌越深，因為投資人做任何投資所需要的報酬率，與他們購買政府公債所能賺取的無風險收益率（利息）有直接關係。
因此，政府利率一旦走高，其他所有投資標的之價格必須相應下降，而且降幅必須達到一定水準，才能匹配投資人預期的報酬率。反之，如果政府利率調降，則會推升所有其他投資標的之價格，其基本假設是：投資人今天換取一美元所需付出的成本，明天將是多少，首要決定因素是無風險收益率（指除了通膨風險外，不計算任何風險的投資收益率）有多高。同一條規律也適用於農地、石油庫存、股票，以及其他任何金融資產，而且可能對價值構成巨大影響。
以下是這是這三十四年的指標日期的利率記錄，前半段利率大幅走揚——對投資人很不妙，後半段則巨幅下挫——對投資人大有好處：
政府長期債券的利率
- 1964年12月31日：4.20%
- 1981年12月31日：13.65%
- 1998年12月31日：5.09%
從1964年底的4%多一點兒，到1981年底的超過13%。利率上升對於所有投資項目的價值造成巨大的貶值效果，不過我們現在只看股票價格這一部分。在利率重力的三倍牽引之下，我們找到經濟高度成長但股市停滯不前的主要解釋。
● 第二個經濟變數——企業稅後利潤
第一個十七年期因為絕大多數公司獲利不佳，投資人的期望明顯降低。到了80年代初期，聯準會主席沃克爾對經濟下了重手，終於讓企業獲利能力揚升到30年代以來僅見的高水平。
企業稅後利潤占GDP比重
- 80年代：掉到3.5%
- 90年代：回升6.0%
這個前因後果使得投資人對美國經濟喪失信心。他們展望未來，認定兩項負面因素在美國普遍為患：
- 他們對公司獲利前景悲觀。
- 高不可攀的利率導致公司本已微薄的利潤更形失色。
這兩項因素加在一起，造成1964年到1981年股市原地踏步，儘管那些年頭美國GNP大幅躍進，也無法推動股市上揚；美國企業成長的同時，投資人對企業的價值評估（預測的股價）卻大幅萎縮！而從1982年開始的十七年，GNP成長不到三倍，可是利率開始下降，而沃克爾效應發揮之後，企業利潤開始攀升。
● 第三個經濟變數——市場心理
以上對投資人最重要的兩項基本因素的劇烈變化，大致（但並不全然）能夠解釋第二個十七年道瓊指數為何翻了十幾倍。而第三項因素自然是市場心理。一旦牛市啟動，人人不管投資什麼都賺錢，群眾就會受到吸引而加入，這時他們根本不管利潤是什麼水準，只怕錯過買股票的機會。
事實上，這些人把「我絕不能錯過好康」的因素，看得比前面兩個推升股市的基本因素更重，就像帕夫洛夫實驗中的狗一樣，這些「投資人」學會了一旦鈴聲（這兒顯然是紐約證交所早上九點半開市的鈴聲）響起，他們就有東西吃了。透過這種日復一日的心理強化作用，他們開始相信神明果真存在，而且神明要讓他們發財。
結語
- 利率維持低檔（但利率若干年後可能會攀升）。
- 台灣2013年目前公布的第2季上市公司稅後純益年增率為61.18%。
- 市場心理悲觀（預期美國將終止QE）。
我個人覺得，雖然利率若干年後會開始上升（但應該會緩緩上升），然而因經濟好轉明顯會再推升上市公司稅後純益，所以剩下的影響股市變數就剩下市場心理將來會如何變化了。但無論如何股市如何變化，除非你只是買指數基金，否則更應關注個別公司的價值，因為大多數投資人買的還是個股。
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